Korrektion snarare än trendbrott på börsen

Hausse på börsen, känns det som. Tittar man lite djupare är det nog bara en korrektion tillbaka till trenden från tidigare i år.

År av kris har lett till oreda i relativvärderingar

På lång sikt värderas börsen utifrån kassaflöden och priset på risk. Kortsiktigt styrs börsen som vilken annan marknad som helst av utbud och efterfrågan. Kranen i det flödet är kapital. När pengar ska in på börsen stiger kurserna och vice versa när investerarna vill ut från marknaden. Just nu pågår åtminstone tre sådana kapitalrörelser samtidigt. Det får stor effekt på börsen och gör prissättning utifrån fundamentala värderingar av respektive bolag svårare. Eller med andra ord - det här är en utmärkt period för den som ser igenom justeringarna på kort sikt att möblera om sin portfölj till bra priser.

I diagrammet nedan framgår sambandet mellan Stockholmsbörsen, dollarn och den långa amerikanska räntan. Den sista är ritad inverterad på högerskalan för att tydliggöra hur sambanden sett ut under våren.

Källor: FT, Riksbanken samt FED St Louis

Skilj korrektioner från trendbrott

Det är lätt att tro att makro handlar om Greklands lån, Kinas börskrasch eller någon annan händelse. Det är egentligen inte riktigt rätt. Händelserna testar ekonomins trender men det är först om de faktiskt slår igenom i den reala ekonomin som trenderna bryts. Marknaden är nervöst lagd och tar redan risken för ett trendbrott som en intäkt för att dra tillbaka kapital. När Greklandskrisen var i full sving gick det att läsa att både Nordea och Robur hade minskat sin aktieexponering så mycket de kunde. Flykt till säkerhet kallas det. I diagrammet ovan syns det tydligt runt 1 juli när amerikansk räntan faller (uppåt i bilden) och dollarn stärks samtidigt som börsen faller.

Det här var dock en reaktion på två händelser (Grekland och Kina), som båda landade bra utifrån marknadens perspektiv. Därmed ska mycket pengar in på börsen igen. Det kunde man för övrigt häromdagen läsa i "Ein Aufstieg mit Hindernissen" (länk Handelsblatt). Där tidningen talat med tyska analytiker som drar slutsatsen att DAX ska fortsätta uppåt ett tag till.

Det lättnadsrally vi sett på börsen under juli är därför kanske inte så informationsrikt som investerarna hoppas. Det skulle lika gärna kunna vara så att vi ska tillbaka till de samband som syns i april och maj.

Tre trender styr ekonomin just nu

Vad är det då för trender som egentligen styr börsen just nu? Jag tror det är tre krafter som samverkar.

Den första är att räntorna obönhörligen nu är på väg uppåt. Det går att diskutera tajming och takt men i en världsekonomi som frisknar till vore det tjänstefel av centralbankerna med start i USA att inte försöka normalisera även ekonomins finansiering. För vilka resurser skulle i så fall finnas vid en ny kris?

Den här omställningen kan få större effekt på finansmarknaderna än den får i den övriga ekonomin. De senaste åren har även kapital som normalt sett investeras i räntor, i brist på avkastning, sökt sig till börsen. För eller senare kommer det att få effekter när den obalansen ska regleras. Det har jag skrivit om bl.a. i "Billiga pengar styr börskurserna" (länk Nordnetbloggen) och  "CRASH, boom eller bang på börsen" (länk Nordnetbloggen).

Sambanden blev tydliga när långräntorna både i USA och Europa, till synes utan förklaring, började stiga i slutet på april. Det satte direkt press på börsen, vilket framgår av diagrammet ovan. Nu har diskussionerna om räntan kommit i skymundan först av turbulensen i Grekland och Kina och därefter av rapportsäsongen. Den bästa gissningen, som även är den ekonomerna har i WSJ:s enkät länkad nedan, är att långräntorna tickar på uppåt (dvs nedåt i bilden). Det kommer ofrånkomligen att pressa ut pengar från börsen.

Den andra trenden är att världens valutor inte hunnit reagera fullt ut på förändringarna i ekonomin. USA går envist bättre än övriga världen. När tempot i dollarförstärkningen mattats är frågan om den inte kommer att fortsätta även framöver. Det är dock fortfarande konstigt att den starka svenska ekonomin lyckas hålla nere sin växelkurs mot resten av världen. Flyga under radarn, får det väl beskrivas som. Det är hur som helst fascinerande hur nära börsen följer dollarn. Det lär den fortsätta göra och dollarn lär i sin tur inte ligga stilla. Här är det mycket som beror på styrkan i den europeiska återhämtningen men det bästa gissningen är nog fortfarande en starkare dollar. Det är således en hävstång uppåt för börsen.

Den tredje trenden är en spekulation om kraften i den reala ekonomins återhämtning. Stigande konsumtion, kanske framför allt i USA, som förhoppningsvis spiller över i högre industriproduktion kombineras med fortsatt låga priser på kapital, råvaror och arbetskraft. Det bör börja synas i företagens vinster. En del har dock diskonterats i stigande värderingsmultiplar. Sammantaget är det ändå en trend som driver marknaden uppåt även om det finns en risk för en korrektion vid någon tidpunkt.

Rapporterna ser helt ok ut med vinster som utvecklas bra även om det fortsatt ser lite blandat ut (länk Nyhetsbyrån Direkt). Min egen reflektion är att givet medvinden i valutan så imponerar inte riktigt lyften i försäljning och marginaler för verkstadsbolagen, även om det ser bättre ut nu än i förra kvartalet. I flera andra bolag, som bank och bygg, börjar det märkas att värderingarna är höga.

Den här trenden har inte riktigt satt sig ännu. Den var på gång i början av året men fick en rejäl törn av oron under våren. Frågan är dock om det inte kommer att finnas en fortsatt uppsida både i vinster och värderingsmultiplar. Vi har nog inte upplevt den riktiga optimismen ännu.

Slutsatsen blir en härlig höst för stock pickers

Det är det här jag tror är höstens tema på börsen. Klassisk stock picking, gärna med utgångspunkt i värdeinvestering. De två andra trenderna är tydliga. Det minskar bruset men ger investeringstillfällen för bolagskunniga personer. Det finns inte heller någon tydlig risk för en genomklappning i den reala ekonomin, vilket jag skrev om i "Få risker i USA ger börsen fortsatt uppsida" (länk).

Med nästan förutsägbart hög volatilitet samt kapital som ska styras om för att hamna rätt verkar det troligt att det blir fler fina tillfällen att investera under hösten.

En fråga är förstås om tåget åker nu. Jag tror inte det. De pengar som flödat in på börsen nu var det kapital som, bolag som Robur, höll ute från marknaden ett tag. Effekten syns för övrigt rätt tydligt i vår egen portföljs veckorapport. Allt går bra utom de defensiva innehaven i blankade långräntorna och olja som båda faller.

Det är inte en utveckling som i längden hänger i ihop med den optimism som nu råder på marknaden. Om de krafter som driver börsen uppåt tänkt rätt kommer räntorna bli dyrare och olja i vart fall inte billigare. Det är det som är vägen in i en högkonjunktur.

Därför tror jag i grunden bara på två alternativ. Det första är att trenderna som beskrivs ovan fortsätter och ekonomin fortsätter uppåt men börsen även påverkas av tryck från räntorna och den sektorrotation som följer av att ekonomin normaliseras. Det andra är att det kommer en svart svan flygande. Den sistnämnda kan inte skådas ens på håll just nu, så då är det från vårt perspektiv bara att ligga placerad enligt alternativ ett.

Jag kan också avundas andra investerare som mer har sitt hjärta i bolagskunskapen eller trading. Ni lär ha en rolig höst framför er.