Portföljens utveckling (från start, risknivå & jfr SIXRX, se egen flik)

måndag 24 juli 2017

Rapporterna: rätt väg men med hinder Millicom

Caset i Millicom är så enkelt. Uppgradera till data från telefoni i några länder i Latinamerika. Tänk att verkligheten kan vara så svår. Tittar på en rapport som ändå såg helt ok ut.

Källa: Börsdata
Reklam: Det går alltid att följa vår portfölj, handel och alla mina kommentarer kring innehav live på Shareville.

Närmare börskanten än på länge

Det är spännande dagar på börsen med en nedgång som vinglar aningen nära kanten före åtminstone en större korrektion. Inga andra likheter men det var faktiskt den här sommarsura känslan med därtill effekten av stigande räntor för tio år sedan också.

Det som jag tycker kan skrämma är inte att bolagen har svårt att leva upp till höga outtalade förväntningar utan att räntorna närmar sig nivåer som obligationsmarknaden kan få svårt att klara. De kapitalflöden som kan komma efter en krasch där lär inte lämna börsen oberörd. Det är trots allt många förvaltare som legat med en rejäl undervikt i obligationer.

Det känns lite som att cykla på en serpentinväg i Alperna för närvarande. Nåja, än så länge är jag inte så orolig. Det kan den som är intresserad läsa mer om i inläggen om planen för vår portfölj på Sparskolan. Det går också alltid att följa portföljen live på Shareville. I övrigt är det lite halvfart i skrivandet under semestern men det ligger en hel del pipelinen, bland annat en ny 3 snabba om rapportperioden och så förstås diverse uppdateringar kring bolagen i portföljen.

En av dem idag i kort uppdatering av Millicom efter deras senaste rapport.

Om du gillar det jag skriver och filmar och vill uppmuntra mig att fortsätta, så stöd min insamling till SOS Barnbyar - den gör skillnad!

Det tydliga caset

Millicom är nog det bolag i vår portfölj som har den rakaste affärsmodellen. På ett antal marknader i Latinamerika och i mindre utsträckning på några afrikanska marknader ska befolkningen kopplas upp med fast och mobilt internet samt få kabelteve.

Före förändringen var det mobiltelefoni som stod för intäkterna. Där faller priset både på samtal och sms stadigt. Samtidigt håller myndigheter runtom i världen en konstant hård press på bolagen exempelvis för att hindra roamingavgifter och för att bolagen ska upprätthålla en tillräcklig kvalitet.

Källa: Millicom
Det här ger en lång omställning där de gamla intäkterna faller medan de nya möjligheterna kräver en lång investeringscykel, följt av förhoppningsvis att kunderna flyttar över till nya tjänster och framför allt betalar mer. Det här gör grundcaset i Millicom oerhört enkelt. Bolaget behöver:
  • finansiering av investeringar i nät (lokala valutor och dollar),
  • koppla upp många nya kunder till 4G och fiber
  • få upp en hög intäkt per kund samt
  • rulla tillbaka sina gamla tjänster på ett så bra sätt som möjligt
Om den här omställningen faller in som Millicom tänker sig så är caset lätt att räkna hem. Ett sätt att illustrera det är att den möjliga tillväxten i antal uppkopplade hem till den nya tekniken är hög - minst en fördubbling är fullt möjligt som framgår av bilden ovan. Intäkten per kund är också upp emot det dubbla vid skifte från enbart 3G-mobil till en 4G-uppkoppling. Siffrorna ser liknande ut för fiber och kabelteve.

Det är alltså, om caset trillar in, inte svårt att få en ökande försäljning med en ökande lönsamhet. Det ger en ordentlig uppsida i aktien. I Börsdatagrafen har jag ritat in ett p/s-tal på 2, som till exempel Telia ligger på. En möjlig kursdubblare således men inte i ett nafs utan det här är en lång, riktigt lång, resa för investeraren som tror på caset.

Strategin rullar på

Källa: Millicom
Det är dessutom rätt klart att Millicom behärskar och rullar ut sin affärsmodell på ett sätt som det är svårt att ha några invändningar emot. Kunderna tickar in och intäkterna tickar upp. Den senaste rapporten var inget undantag, åtminstone inte i Latinamerika som är bolagets fokus.

Källa: Millicom
Lönsamheten finns också där för de nya kunderna. Dataanvändning stiger fort när kunderna fått de nya tjänsterna och intäkterna ökar stadigt både från nya och befintliga kunder. Om än inte i samma takt, vilket är tydligare problem på mogna marknader och något till exempel Telia brottas med. Det första intäktslyftet, som är viktigast för Millicom finns dock där.

Ett case med ständiga förhinder

Källa: Börsdata
Så långt den del av rapporten där jag bara kastar ett öga på att caset inte börjar tappa fart. Fördelen med det enkla caset är på ett sätt även dess nackdel. Om den här omställningen av något skäl inte skulle fungera, då faller hela idén med investeringar. Det saknas inte möjliga hinder.

En snabb ekonomisk nedgång i de berörda länderna skulle kunna vara en broms. Statliga regleringar även kring de mer avancerade tjänsterna är ett annat ständigt hot, liksom förstås konkurrens även om i de här relativt outvecklade segmenten bör gå att hantera. Finansieringen av utbyggnaden är också ett ständigt bekymmer, om lokala kassaflöden är otillräckliga står alternativen mellan dollarlån eller inhemsk finansiering. Det sista är inte alltid så lätt.

När dollarn rusade uppåt var det faktiskt ett väsentligt hot mot hela caset. Med för dyr finansiering hade det inte varit lika säkert att det var en bra idé att övervintra. Nu är de möjligen de stigande räntorna som kan slå mot både finansiering och värdering. Mått som skuldsättning, nettoskuld i förhållande till rörelsemarginalen exklusive avskrivningar (EBITDA) och andelen investeringar i förhållande till det operativa kassaflödet (capexprocenten) ser ändå rätt ok och framför allt stabila ut. 

Millicom har också en som det verkar sund plan att löpande sälja av tillgångar vars avkastning inte täcks av bolagets kapitalkostnad. Hit hör till exempel basstationer. Det ger intäkter i lokala valutor och minskar dollarexponeringen en aning. Inte för att den längre framstår som ett lika stort problem.



Källa: Börsdata
Det är många som inspirerade av Warren Buffet stör sig på bolag som ständigt rensar bort engångseffekter och gärna tittar på marginaler exklusive investeringskostnaderna. Millicom är ständigt breddfyllt med engångshändelser och har en verksamhet som kräver ständiga långsiktiga investeringar, så i den meningen är det förstås bra att ha fokus på kassaflödet.

Samtidigt ger enkla mått som försäljning och rörelsemarginalen mätt med EBITDA en bra temperaturmätare just för att så mycket annat är en del av en lång investeringscykel.

Källa: Millicom
Här syns, både i Börsdatas och Millicoms grafer, tydligt effekterna av övergången mellan mobiltelefoni och datatjänster. Försäljningen minskar inom telefonin men stöttas av övriga delar. Förändringen ger även en stegvis bättre produktmix med stigande lönsamhet.

Källa: Millicom

Samtidigt kan som under första halvåret tryck från myndigheter pressa lönsamheten, som den gjorde i Colombia där en positiv rörelsemarginal vändes till en negativ genom nya regelverk för den marknaden.

Dessutom finns den mindre afrikanska delen, där modellen inte alls gett samma tydliga hävstång. Verksamheten i de här länderna vore det bra för Millicom att avveckla men till så kan ske behöver de växa och ha en ok ställning på respektive delmarknad. Här går det rätt segt och bolaget gör fortfarande stora investeringar men utan att uppsidan lika självklart finns där. För min del tyckte jag rapporten var väl tunn i den här delen, vilket nog inte var en slump.

Det är lite svårt att fullt ut bedöma hur stora sådana här effekter som ska vägas in i caset. Det kan säkert vara ett skäl att många verkar vänta in att vändningen verkligen kommer. I det dåliga scenariot blir utbyggnaden färdig lagom till en lågkonjunktur eller en våg av statliga nya regleringar.

Efter att ha följt bolaget länge är jag ändå positiv till ledningens förmåga att navigera på svåra marknader, så för min del räcker det långt så länge linbanan bär caset vidare uppåt även om det både gungar och svajar betänkligt och fallhöjden under en finns där.

Jacob Henriksson, alias Gottodix, som du kan följa på Facebook, Shareville här eller på Twitter @gottodix om du vill följa det jag läser.


Här är förra 3 snabba i väntan på att jag klippt färdigt den senaste
Åsikterna som presenteras i denna blogg ska inte ses som investeringsrådgivning. Alla mina egna aktieinnehav redovisas i portföljen på Shareville. Vill du veta mer om mig hittar du det här.

4 kommentarer:

  1. Hej Jakob,

    En tanke på ditt resonemang om stigande räntor och farligt nära kanten för en större korrektion.

    Är kanske dum men jag ser inte ett större ränteuppställ på varken svenska eller tyska 10-åringen. Men du kanske menar att när ECB lättar på QE och balansräkning så kommer ett ränteuppställ som en konsekvens (för att kunna sälja så måste ECB erbjuda bra priser, dvs till höga räntor)?

    Men är inte det en process eller är det nu den börjar? Är också förbryllad över Eurons styrka och förhållandet EURUSD.

    Patrik B

    SvaraRadera
    Svar
    1. Det finns ju flera faktorer som påverkar. Styrräntor, inflationsförväntningar, riskvilja med mera. Det har funnits en trend uppåt i långa räntor ett tag men det är förstås osäkert var det tar vägen. I inlägget är det främst på den här lite ytliga nivån jag tittar.

      Om vi håller oss till QE bör de långa räntorna stiga när centralbankerna slutar köpa obligationer även om de samtidigt inte ger ut lika många. Hela poängen med QE var att pressa ned räntorna för att underlätta finansiering. Runt 1 procentenhet är en summa Forbes nämner i det länkade inlägget nedan. Även den andra länken är läsvärd från bloggen Kort Sikt.
      https://www.forbes.com/sites/tortoiseinvest/2017/06/26/fed-tapering-roadmap-triggers-the-reversal-of-the-qe-experiment/#70138a257379
      https://kortsikt.com/2017/05/12/qexit/

      Radera
  2. Jag gav upp i Millicom i samband med att jag renodlade portföljen. Det stora problemet som jag ser det är latinamerikas beroende av råvaror och en osund syn på företagande där man gärna reglerar ned lönsamheten av politiska skäl. Därför tror jag det är svårt att räkna hem Millicom utifrån P/S jämförelse med Europa. America movil verkar dessutom ligga i nivå med Millicom vilket stärker den tesen.

    SvaraRadera
    Svar
    1. Det finns en betydande politisk risk. Det håller jag helt med om. Nu senast var det nya regleringar i Colombia som påverkade resultatet negativt.

      Det är möjligen en parentes men risken för att vinsterna regleras bort är rätt stor även på mogna marknader. Till exempel när roamingavgifter, priser helt enkelt regleras, investeringskrav ställs eller konkurrenslagstiftning bibehåller en stark prispress. Så på ett plan kanske argumentet är att Telia m.fl. har för höga p/s-tal.

      Sedan är det ju så att p/s-talen på telekom i tillväxtländer har varit högre bakåt i tiden. Det var egentligen först 2014 som de trillade ner under 2. Då var det utlöst av att intäkterna för tal och sms rasade samtidigt som dollarn rusade iväg, vilket gjorde finansieringen dyrare. Dessutom pressades alla tillväxtmarknader då.

      Det sagt som en nyans kring din reflektion, för i sak håller jag som sagt med om att det utan tvekan är en risk (som dessutom redan trillat in flera gånger).

      Radera

Featured Post

Senaste filmerna från vloggen

Här hittar du alltid senaste klippen från mina vloggar - 3 snabba och Sparskolan. Jag fyller även på med andra klipp och poddar dä...

Aktuella data från OECD

Reklam